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這一季“圍爐夜話”是高毅資產(chǎn)呈獻(xiàn)給投資者的新春禮物。在2016年開年之際,高毅旗下六位投資經(jīng)理圍爐夜話,暢談這一年投資中重要的事。 高毅資產(chǎn)希望探索私募基金管理公司的“百年老店”之路,在投資文化上像是一個(gè)投資俱樂部,公司目前有六名經(jīng)過長(zhǎng)期歷練的投資經(jīng)理,在研究與投資上嚴(yán)謹(jǐn)追求的態(tài)度一致,同時(shí)又在方法體系與策略風(fēng)格上保持差異與互補(bǔ)。 高毅資產(chǎn)長(zhǎng)期堅(jiān)定專注于基本面研究和投資,整體特點(diǎn)是不追市場(chǎng)熱點(diǎn),把基本面研究透。我們深信,投資不是比誰跑得快,而是比誰看得深、看得遠(yuǎn)、看得準(zhǔn)。 (一) 激辯2016:投資中幾個(gè)重要問題 1、超預(yù)期的會(huì)是什么? 邱國鷺:進(jìn)入2016年了,我們談?wù)勎磥怼D銈冇X得16年如果有一個(gè)東西向上超預(yù)期,那一件事情會(huì)是什么? 孫慶瑞:也許是商品價(jià)格暴漲。 邱國鷺:我自己有一個(gè)比較強(qiáng)烈的感覺,明年應(yīng)該是消費(fèi)升級(jí)好一些。消費(fèi)類股票在過去三年,2013年、2014年、2015年都表現(xiàn)不好,但其實(shí)民間中產(chǎn)階級(jí)的消費(fèi)升級(jí)是很明顯的,這幾年品質(zhì)稍微好一點(diǎn)的東西就賣得很好,比如智能手機(jī)過去幾年迅速普及到全社會(huì)。 眾多的消費(fèi)品企業(yè)目前處于合理的估值水平,泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)較小。只要中國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)以5%以上的速度發(fā)展,消費(fèi)升級(jí)是勢(shì)不可擋的。過去幾年,雖然有八項(xiàng)規(guī)定對(duì)奢侈消費(fèi)的打擊,中高端消費(fèi)品銷售增長(zhǎng)情況仍非常好。消費(fèi)升級(jí)會(huì)走向品牌消費(fèi)品,以白酒為例,以前老百姓喝散裝酒,現(xiàn)在要喝有品牌的,十四億人的國家,如果能成為全國性的品牌,將是非常有價(jià)值的。目前許多白酒企業(yè)估值依然處于合理水平,在經(jīng)歷過去兩年的行業(yè)洗牌之后,剩下的企業(yè)將面臨更好的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境,投資價(jià)值非常明顯。 孫慶瑞:其實(shí)消費(fèi)行業(yè)里面跟消費(fèi)升級(jí)相關(guān)的并不多,國內(nèi)沒有找著能升級(jí)到食品飲料之類的。 邱國鷺:確實(shí)不多,但港股A股也是有一些的。其實(shí)汽車消費(fèi)也是消費(fèi)升級(jí)的一部分,而且汽車本身又對(duì)利率是比較敏感的,中國今后五到十年如果要適應(yīng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型,一定是靠消費(fèi)信貸來驅(qū)動(dòng),因?yàn)榭雌渌模绻、地產(chǎn)都有點(diǎn)撐不住,下一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)怎么辦?只有中央政府和居民還能加杠桿,地方政府和企業(yè)加杠桿的力度已經(jīng)很足了,所以從需求端就只有這兩塊,要么是中央的項(xiàng)目,要么是老百姓消費(fèi)升級(jí),愿意借錢買東西。 還有一塊,我認(rèn)為是北上廣深之下,準(zhǔn)一線城市房地產(chǎn)去庫存。中財(cái)辦提出2016年的四大殲滅戰(zhàn)之一就是房地產(chǎn)去庫存,北上廣深等一線城市沒有庫存問題,三四線城市庫存去不掉,因此去庫存的主戰(zhàn)場(chǎng)應(yīng)該在二線城市,省會(huì)加計(jì)劃單列市有四十幾個(gè)城市,其中較好的二十幾個(gè)城市2016年應(yīng)該表現(xiàn)不錯(cuò),像蘇州、長(zhǎng)沙、成都、重慶、武漢等有服務(wù)業(yè)又有產(chǎn)業(yè)集群的城市,能解決就業(yè)問題,有人口流入,房?jī)r(jià)會(huì)有長(zhǎng)遠(yuǎn)支撐。最后不會(huì)十四億人都擠在北上廣深,肯定還有二三十個(gè)城市群,這就是房地產(chǎn)的機(jī)會(huì)。中國將來大概率會(huì)走大都會(huì)的模式,日本韓國也一樣。5到10年的經(jīng)濟(jì)引擎,一定得靠消費(fèi)和地產(chǎn)來驅(qū)動(dòng)。 卓利偉:消費(fèi)升級(jí)總體上我還是比較看好的,居民家庭在住宅的剛性支出占比會(huì)持續(xù)下降,新中產(chǎn)的人口占比也會(huì)持續(xù)提高,在很多自主支付的消費(fèi)品中、無論是可選消費(fèi)還是日常消費(fèi),均體現(xiàn)出明顯的消費(fèi)升級(jí)。另外,消費(fèi)領(lǐng)域還有兩個(gè)線索是值得關(guān)注的,一是非物質(zhì)的、精神與文化方面的服務(wù)類消費(fèi)顯著提高,二是85后、90后的消費(fèi)意愿與人均ARPU值也顯著提高,這兩個(gè)因素既會(huì)帶來一些老品類的創(chuàng)新,也會(huì)出現(xiàn)一些較大的新品類。在和產(chǎn)業(yè)人士與一級(jí)市場(chǎng)的投資者交流時(shí),可以明顯感受到這一點(diǎn),這些公司可能在目前的股票中不太好找,相信會(huì)有一些公司通過轉(zhuǎn)型、并購或者新的IPO持續(xù)呈現(xiàn)給資本市場(chǎng)的。 2、商品會(huì)超預(yù)期嗎?萬一經(jīng)濟(jì)突然轉(zhuǎn)好呢? 馮柳:我一般只擔(dān)心小概率事件,哪怕它不可能發(fā)生,就目前來講最小概率和預(yù)期的事件就是經(jīng)濟(jì)增速轉(zhuǎn)好。另外商品期貨里好多品種感覺都過了最悲觀的階段。 孫慶瑞:對(duì),這也是我的擔(dān)心!我覺得供給端的收縮說不定會(huì)超預(yù)期。并不是說GDP增速一定要從5%要漲到7%、8%,只是說GDP增速下跌沒有關(guān)系,總供求關(guān)系合適就好,供給端上收縮,企業(yè)的ROE就會(huì)變好,盈利就會(huì)變好。這個(gè)部分就會(huì)讓盈利增長(zhǎng)發(fā)生一個(gè)質(zhì)的變化。 馮柳:不過這種底也不容易把握,還要去找反轉(zhuǎn)的力量,否則底部區(qū)域橫幾年也很有可能。 孫慶瑞:是很難判斷。我不知道供給端的調(diào)整,或者商品的價(jià)格,會(huì)有什么變化。商品價(jià)格下跌是因?yàn)樵谶^去全世界經(jīng)濟(jì)都不好。但是這件事只要想像一下,變成另外一個(gè)故事,就不一樣了。 邱國鷺:我覺得2016年要是經(jīng)濟(jì)突然走強(qiáng),這個(gè)可能是存在的,因?yàn)椴灰凸乐袊髽I(yè)對(duì)于流動(dòng)性的敏感度,而且人民幣貶值對(duì)出口刺激還是有一定作用的,但是這畢竟是個(gè)小概率事件,所以大宗商品反轉(zhuǎn)難度較大。 鄧曉峰:我對(duì)大宗商品沒那么樂觀,看一看BDI的走勢(shì),比高點(diǎn)下跌幅度超過95%,調(diào)整的時(shí)間和幅度令人瞠目。大宗商品經(jīng)歷超級(jí)繁榮后,產(chǎn)能的擴(kuò)張?zhí)啵鴫嚎s過程才剛開始。而且,中國投資高峰已過,再上去的機(jī)會(huì)不大。 鄧曉峰:如果中國的投資慢慢恢復(fù)正常,銅可能是所有大宗商品里面供求最好的一個(gè)品種。銅礦開采難度最大,鋁、鉛等金屬的東西,資源量不缺,開采容易,生產(chǎn)過程也挺容易,行業(yè)景氣主要靠需求拉動(dòng),供給的壓縮會(huì)非常之難。而且一不小心,稍微好一點(diǎn)馬上供給就會(huì)增加。礦里面,最好的礦確實(shí)只有銅礦。 邱國鷺:第一,中國地產(chǎn)新開工一時(shí)半會(huì)兒不會(huì)起來,因?yàn)槿木城市的庫存解決不了,政府的基建現(xiàn)在平穩(wěn),但其實(shí)主要都是在建工程,新開工的工程占比也是不高的,所以說后續(xù)需求的延續(xù)是不容易的,除非印度什么時(shí)候能起來,但是它的體量太小,對(duì)商品需求的拉動(dòng)三五年內(nèi)是看不出來的。 第二,美國上次經(jīng)濟(jì)危機(jī)是2008年,到2016年已經(jīng)8年了,而美國經(jīng)濟(jì),每7到9年就有一個(gè)經(jīng)濟(jì)危機(jī),那么大宗商品發(fā)轉(zhuǎn)一定是在經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后,而不會(huì)在經(jīng)濟(jì)危機(jī)最后兩三年來,對(duì)吧?所以即使說大宗商品有一個(gè)見底的跡象,我認(rèn)為也就是個(gè)大反彈,他不是那種真正幾年的底部。 孫慶瑞:這個(gè)我同意。經(jīng)濟(jì)就是見了底也是個(gè)寬底,在供給端調(diào)整可能讓它見底,但是你拉出底的部分,可能在需求端周期上還是要有好轉(zhuǎn)的,這個(gè)底有多長(zhǎng)不好說。但是它在見底左側(cè),也很難說。 卓利偉:我認(rèn)為工業(yè)金屬的基本面仍沒有恢復(fù),全球工業(yè)金屬的周期很長(zhǎng),而且對(duì)中國因素的依賴過強(qiáng),中國高儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為資本形成的歷史已經(jīng)過去了,印度是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)很快,但不足以彌補(bǔ)中國因素的下降。原油的情況可能會(huì)好一些,因?yàn)槭褪橇髁康南M(fèi),但長(zhǎng)期看電動(dòng)汽車、共享經(jīng)濟(jì)與無人駕駛最終也會(huì)影響到石油的使用;蛘哒f,從更長(zhǎng)的角度看,科技的發(fā)展是提高資源效率的,本質(zhì)上都可能會(huì)降低資源與原材料的使用。 3、對(duì)銀行與地產(chǎn)怎么看? 鄧曉峰:明后兩年,是不是銀行業(yè)的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)會(huì)出來?很多企業(yè)因?yàn)楣┙o側(cè)的改革開始出現(xiàn)問題,壞賬真正大批出現(xiàn)的時(shí)候,這個(gè)時(shí)候再等一兩年,銀行業(yè)的機(jī)會(huì)就可能表現(xiàn)出來。 卓利偉:一個(gè)靴子落地就可以了對(duì)吧?不用等到第二個(gè)靴子? 鄧曉峰:即使是壞賬率到10%,對(duì)銀行的沖擊也就只影響一兩年的利潤(rùn),不會(huì)沖擊資本。而且10%的壞賬,很多清收下來還是有東西的,也不是全部是損失掉的。因?yàn)殂y行這幾年大家打了太多的提前量,銀行股估值壓得夠低了。 邱國鷺:銀行壞賬已經(jīng)通過股價(jià)反映了一部分,反而是金融脫媒比較令人擔(dān)心。現(xiàn)在鼓勵(lì)直接融資,已經(jīng)看到一批優(yōu)質(zhì)客戶離開銀行。中國80%是間接融資,美國是倒過來,F(xiàn)在,當(dāng)中國直接融資的占比提升之后,人們直接去資本市場(chǎng),那時(shí)銀行資產(chǎn)占比是會(huì)下降的。 鄧曉峰:我對(duì)這個(gè)倒不擔(dān)心。銀行資產(chǎn)增長(zhǎng)率與M2的增速高度相關(guān),這個(gè)過程還沒有結(jié)束。觀察現(xiàn)有銀行市值跟與總資產(chǎn)比例,基本在6%的水平,這是一個(gè)非常低的水平,也是容易出機(jī)會(huì)的水平。即使是有脫媒的效應(yīng),銀行的總資產(chǎn)回報(bào)率(ROA)降下來,比如說下降20-30%,是可以支撐這個(gè)市值的,甚至還有空間。而且,銀行系統(tǒng)還是國內(nèi)最有能力實(shí)施資產(chǎn)保全和控制處理不良貸款的機(jī)構(gòu),中國的法治環(huán)境還是有所欠缺,對(duì)直接融資的保護(hù)是不夠的。 邱國鷺:但是,中石油、中石化、萬科、保利這些企業(yè)都自己發(fā)債了,它們是銀行很大的客戶,雖然數(shù)量少,但貸款的金額是很大的。我說的是銀行業(yè)龍頭那一部分,你說的是小微企業(yè)跟個(gè)人,邊際上講,銀行最優(yōu)質(zhì)的那些客戶以后不需要它了。 孫慶瑞:這次我同意邱總的看法。 鄧曉峰:其實(shí)這幾年債券發(fā)展已經(jīng)很厲害了,只不過是說更多是國債和金融債,企業(yè)債發(fā)的不是特別多。2015年A股股票融資有接近一萬億元,2015年新增貸款也就十萬億元,這個(gè)比例其實(shí)已經(jīng)挺嚇人的了。要算新三板的,還要算PE、VC的,債券這些全部算上來,直接融資的比例也不低。 王世宏:銀行還有壓力。鋼鐵、水泥、煤炭等領(lǐng)域過剩產(chǎn)能現(xiàn)在才剛剛開始減產(chǎn),這個(gè)距離產(chǎn)能出清還有一段距離,可能還要花比較長(zhǎng)的時(shí)間。 銀行現(xiàn)在是抵押物還有價(jià)值。抵押物的價(jià)值取決于房?jī)r(jià),銀行的不良率和房?jī)r(jià)漲跌相關(guān)性很強(qiáng)。 卓利偉:對(duì),抵押物。 王世宏:我覺得要等到水落石出,就是說大家真正看到去產(chǎn)能有效果了,才是銀行真正見底。 卓利偉:你是有抵押物對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂,對(duì)吧?目前銀行的信貸里面抵押物以房地產(chǎn),或者土地為基礎(chǔ)的,不知道能占多少、潛在風(fēng)險(xiǎn)如何評(píng)估? 王世宏:只要有抵押的,基本上都是這個(gè),其他東西作為抵押物基本上第一比例很小,第二過去幾年其它實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值快速縮水,基本上你最終也沒有辦法作為大比率的抵押物存在了。 卓利偉:中國經(jīng)濟(jì)的去房地產(chǎn)化過程可能比較漫長(zhǎng),除了具備人口持續(xù)導(dǎo)入的一線城市與部分二線區(qū)域中心城市的情況會(huì)相對(duì)較好,由于剛性需求的人口數(shù)量的單調(diào)下降,房地產(chǎn)市場(chǎng)的總體趨勢(shì)無法逆轉(zhuǎn);诓粍(dòng)產(chǎn)抵押物的依賴也會(huì)持續(xù)影響銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量,這個(gè)時(shí)間與程度目前較難判斷。日本去房地產(chǎn)化的時(shí)間有二、三十年的歷程,這個(gè)對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)的發(fā)展均會(huì)有深遠(yuǎn)的影響,好在我們的居民家庭的總體負(fù)債率還比較低,所以估計(jì)也不會(huì)出現(xiàn)崩盤的情況。 王世宏:我們看過這個(gè)數(shù)據(jù),日本基本上是到銀行業(yè)不良率是到2003年見底的,基本上日本的房?jī)r(jià)穩(wěn)定了,然后銀行的不良就穩(wěn)住了。 4、黑天鵝在哪里? 邱國鷺:你們對(duì)2016年投資有什么比較擔(dān)心的問題呢?最大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在哪里? 王世宏:最大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)就是人民幣貶值,如果一段時(shí)間內(nèi)貶值幅度太大,導(dǎo)致資本外流的預(yù)期很強(qiáng),然后使得國內(nèi)市場(chǎng)非常充裕的流動(dòng)性的情況發(fā)生轉(zhuǎn)變,這是我最大的擔(dān)心。 鄧曉峰:我也同意,16年最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn),如果從突發(fā)的情況來看,確實(shí)是在人民幣匯率方面。如果快速下跌,會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生非常大的負(fù)面沖擊。如果慢慢跌還好。至于說資本外逃,我覺得國家會(huì)盡一切努力去控制,會(huì)讓它想逃而逃不出去吧。 孫慶瑞:我覺得16年最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)是風(fēng)格轉(zhuǎn)換沒有做好。 邱國鷺:我比較擔(dān)心資源類國家。像俄羅斯、巴西這一類的資源國,油價(jià)現(xiàn)在跌到三十幾塊美元一桶,低于很多國家的生產(chǎn)成本,大宗商品也非常低迷,資源國的貨幣兌美元也跌了很多,雖然短期看,這些國家的外匯儲(chǔ)備和貿(mào)易順差還可以,我卻擔(dān)心突然的擠兌效應(yīng)和惡化。資源國是全球最弱的一環(huán),當(dāng)然風(fēng)險(xiǎn)也可能在你完全想不到的地方爆發(fā)。中國一半的出口在發(fā)展中國家,其中有很多是資源國,所以要密切關(guān)注這些國家的動(dòng)向。 卓利偉:我覺得2016年的黑天鵝可能有兩個(gè)方面,一個(gè)是負(fù)的,一個(gè)是正的。其實(shí)市場(chǎng)上對(duì)負(fù)的方面已經(jīng)有很多擔(dān)憂,如信用事件、匯率、美國加息、資源國的問題等,但對(duì)于我們來說信用事件仍是有可能超出預(yù)期的,需要密切關(guān)注。但另外一個(gè)因素是正的,可能也需要關(guān)注,即經(jīng)濟(jì)方面的市場(chǎng)化改革力度可能比大家預(yù)期的要大,這部分其實(shí)全市場(chǎng)的預(yù)期很低。政策高層的工作重點(diǎn)可能逐步轉(zhuǎn)到經(jīng)濟(jì)方面,即供給側(cè)改革與市場(chǎng)化改革兩方面的力度都超出預(yù)期,如果產(chǎn)能與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)出清的速度超出預(yù)期,如果高估值的回落也比預(yù)期快,那么長(zhǎng)期的投資機(jī)會(huì)反而會(huì)出現(xiàn)。不排除這個(gè)情景組合會(huì)出現(xiàn),當(dāng)然這個(gè)需要嚴(yán)謹(jǐn)?shù)睦潇o觀察。 (二) 對(duì)2016年的總體看法 1、我們對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的未來有信心 卓利偉:對(duì)于2016年或更長(zhǎng)一點(diǎn)的時(shí)間,大家對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面有什么看法? 邱國鷺:我有信心。市場(chǎng)上有許多投資者擔(dān)憂經(jīng)濟(jì),甚至認(rèn)為中國將可能經(jīng)歷類似日本那樣“失去的二十年”。我們認(rèn)為,中國抗風(fēng)險(xiǎn)能力比大家想的要強(qiáng)得多,問題也沒有大家想得那么嚴(yán)重,政府的牌很多。即使2015年基建、地產(chǎn)等相關(guān)的上游行業(yè)困難比較大,但服務(wù)業(yè),就業(yè)的創(chuàng)造都不錯(cuò)。在北上廣深,飛機(jī)高鐵都密密麻麻擠滿了人。6點(diǎn)多,你到深圳機(jī)場(chǎng)趕第一班機(jī),就有很多人在排隊(duì)了,說明大家還是在努力地做事?赡苡悬c(diǎn)小泡沫,但整個(gè)經(jīng)濟(jì)體基本健康。中國經(jīng)濟(jì)增速會(huì)下一個(gè)臺(tái)階,無論是到5%還是6%,但即使走到下限,也不會(huì)是垮掉的十年二十年。 鄧曉峰:對(duì)2016年相對(duì)謹(jǐn)慎。中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整、國企的市場(chǎng)化改革還需要時(shí)間。這是個(gè)試錯(cuò)的過程,全社會(huì)只有足夠痛,才能形成真正的改革?陀^地說,目前實(shí)際實(shí)施的改革力度并不大,可能需要更差的經(jīng)濟(jì)基本面去倒逼。我們需要對(duì)短期的困難局面有足夠的心理預(yù)期。 孫慶瑞:我對(duì)未來中國經(jīng)濟(jì)比較樂觀。未來3-5年,中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性變遷將推動(dòng)資本市場(chǎng)進(jìn)程。目前雖然經(jīng)濟(jì)繼續(xù)向下,新的潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平還不知道,但仍有很多因素支撐未來預(yù)期。首先2009年以來,“制造業(yè)升級(jí)+消費(fèi)升級(jí)”催化新興產(chǎn)業(yè)逐步興起;再次經(jīng)濟(jì)滑落倒逼國企改革,從而促進(jìn)企業(yè)盈利增長(zhǎng)和ROE提升;此外“寬貨幣+穩(wěn)經(jīng)濟(jì)”的基本面為資本市場(chǎng)提供了有利環(huán)境,為優(yōu)秀公司的脫穎而出提供機(jī)遇。 此外,如果經(jīng)濟(jì)依然找不到新的增長(zhǎng)點(diǎn),地產(chǎn)汽車家電等看起來都這么差的話,無風(fēng)險(xiǎn)收益率還會(huì)繼續(xù)向下。這對(duì)A股的估值是有支撐的。 2、2016年投資主線: 邱國鷺:我對(duì)2016年的市場(chǎng)持謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度。樂觀來自于對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的信心。前面已經(jīng)說過。謹(jǐn)慎則來自于對(duì)市場(chǎng)部分板塊的高估值的擔(dān)憂。經(jīng)歷了2015年的大起大落,市場(chǎng)分化嚴(yán)重,滬深300代表了傳統(tǒng)藍(lán)籌,整體PE(TTM)估值為13.8倍,創(chuàng)業(yè)板代表了新興經(jīng)濟(jì),創(chuàng)業(yè)板指數(shù)整體PE(TTM)估值為73.4倍。絕大部分高估值的股票,并不具備持續(xù)高成長(zhǎng)的能力,許多是通過講故事、并購等方法,來維持市場(chǎng)較高的成長(zhǎng)預(yù)期,一旦預(yù)期沒有實(shí)現(xiàn),或者擊鼓傳花的游戲結(jié)束,將會(huì)面臨非常大的風(fēng)險(xiǎn)。 鄧曉峰:其實(shí)我對(duì)2016年挺糾結(jié)的。16年投資的一個(gè)好處是,資金利率特別低,一部分風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)會(huì)有一定回報(bào),當(dāng)然回報(bào)預(yù)期也不會(huì)太高,因?yàn)楸旧韰⑴c的人預(yù)期就偏低,偏類固定收益的資金可能會(huì)參與。我比較擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)因素,幾年的牛市積累了許多風(fēng)險(xiǎn),減持的壓力會(huì)越來越大,這個(gè)東西一放出來,會(huì)特別沉重。這是我對(duì)16年總體的感受。我甚至覺得一季度是不是一個(gè)窗口,風(fēng)險(xiǎn)會(huì)比較集中釋放。 孫慶瑞:總體上,我對(duì)16年市場(chǎng)持相對(duì)樂觀的態(tài)度。上半年,我依然看好市場(chǎng)中結(jié)構(gòu)性的成長(zhǎng)機(jī)會(huì);往后是否考慮向周期型或價(jià)值型行業(yè)轉(zhuǎn)換,還需要取決于未來對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)的觀察。一旦尋找出中國新的增長(zhǎng)點(diǎn)或拐點(diǎn)時(shí),我會(huì)做出相應(yīng)地轉(zhuǎn)換和選擇。 卓利偉:我偏謹(jǐn)慎。2016年市場(chǎng)不會(huì)一直往下,但向上的力量無論從政策還是股票供給來說都不會(huì)太大。從基本面來說,我還沒看到明顯改善。不利因素有,改革預(yù)期尚未形成、股票供給增加;有利的因素是錢很多、利率很低。從這樣一個(gè)情景組合來看,我就選兩個(gè)方向,一是找長(zhǎng)期收益率好于固定收益的權(quán)益資產(chǎn),這點(diǎn)我跟鄧總的看法一樣。第二是找長(zhǎng)期不錯(cuò)的公司股權(quán),估值可接受、團(tuán)隊(duì)能夠持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的公司,從全社會(huì)的資產(chǎn)配置來說,盡管經(jīng)濟(jì)基本面不好,但好公司的股權(quán)的投資比重還會(huì)持續(xù)提高。 而放得更長(zhǎng)遠(yuǎn)一些,好公司股權(quán)的配置比重在整個(gè)資產(chǎn)管理行業(yè)里,都會(huì)持續(xù)地提高,居民家庭配置股權(quán)的趨勢(shì)也從2014年下半年開始出現(xiàn),這個(gè)趨勢(shì)還會(huì)延續(xù),所以從長(zhǎng)期看也不算太差。 馮柳:我主要看個(gè)股。現(xiàn)在看保健品多一些。保健品是比較少有的還能夠提高滲透率的消費(fèi)品。其他就是細(xì)分行業(yè)里面的子行業(yè)的升級(jí)。另外就是關(guān)注港股,跟港股比,A股已經(jīng)很難找到很便宜的投資機(jī)會(huì)了。 王世宏:我在16年的投資主線是繼續(xù)自下而上,尋找有增長(zhǎng)和基本面改善的公司。當(dāng)然這樣的公司現(xiàn)在數(shù)量比較少,因?yàn)槲覀兛吹胶芏喙净久媸窃趷夯模挥猩贁?shù)公司基本面在變好。然后,找到基本面在變好、而且這種變好可以持續(xù)、從估值上我們也能算得過來的公司,去持有這些公司,并且要進(jìn)行經(jīng)常的跟蹤和定期的重新篩選。 另外,基于16年不確定性還是非常大,我還是要做好可能下跌的保護(hù),盡可能地控制下行風(fēng)險(xiǎn),然后尋找有企業(yè)改善的機(jī)會(huì)。 鄧曉峰:行業(yè)選擇上,我會(huì)采取“啞鈴型”的資產(chǎn)配置方式,主要配置基本面較好的價(jià)值型A股和港股。如消費(fèi)品(食品飲料、家電、汽車)、銀行、水電、醫(yī)藥等穩(wěn)健防守型行業(yè);同時(shí)擇機(jī)配置行業(yè)前景較好的成長(zhǎng)型股票,如傳媒、新能源汽車、養(yǎng)殖、航空等行業(yè)。 邱國鷺:16年我主要關(guān)注消費(fèi)、汽車、家電、保險(xiǎn)、地產(chǎn)等行業(yè)以及港股,尋找低估值、更清晰、核心競(jìng)爭(zhēng)力更突出的公司。 (三) 回顧2015:堅(jiān)守價(jià)值,保持信心 1、當(dāng)黑天鵝來臨時(shí) 邱國鷺: 回顧2015年,市場(chǎng)大起大落,急漲急跌,期間有許多上半年新成立的私募基金產(chǎn)品由于凈值下跌觸及止損線而清盤,風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性也得到充分體現(xiàn)。從年初開始,市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)發(fā)生顯著變化,場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外融資盛行,市場(chǎng)的杠桿水平顯著提升。還好我們一開始就認(rèn)識(shí)到這種高杠桿的市場(chǎng)中隱含的巨大風(fēng)險(xiǎn)及其可能導(dǎo)致的踩踏事件。我們?cè)谑袌?chǎng)調(diào)整階段是怎么應(yīng)對(duì)的?有什么經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)可以總結(jié)?下面請(qǐng)鄧總回顧。 鄧曉峰:二季度之初,我們判斷市場(chǎng)處于牛市中后期,大多數(shù)公司股價(jià)已偏離基本面的支持,隨時(shí)有回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn);而另一方面,市場(chǎng)上還存在一批估值安全、合理的投資標(biāo)的,集中在保險(xiǎn)、銀行、地產(chǎn)、電力、消費(fèi)品、養(yǎng)殖、航空、安防等行業(yè)龍頭公司上。 從歷史的經(jīng)驗(yàn)看,牛市最終會(huì)填平所有的洼地,因此我們當(dāng)時(shí)的策略是清晰而簡(jiǎn)單的:抓住有把握獲得絕對(duì)回報(bào)的公司,回避市場(chǎng)熱度過高的概念板塊。行業(yè)選擇上,組合配置的前三大行業(yè)是白酒、保險(xiǎn)、銀行。我們?cè)诮M合運(yùn)作初期對(duì)許多中小市值公司過度概念化的炒作持謹(jǐn)慎態(tài)度,我們也觀察到市場(chǎng)上大部分的市場(chǎng)參與者尤其是機(jī)構(gòu)投資者,將大部分倉位集中配置在嚴(yán)重高估且缺乏流動(dòng)性的中小市值公司上,對(duì)此我們充滿了憂慮,一旦市場(chǎng)轉(zhuǎn)向,踩踏事件必將發(fā)生,因此我們提前做好了應(yīng)對(duì)泡沫破滅的方案。 我們沒有預(yù)料到市場(chǎng)在大批藍(lán)籌公司漲幅有限且估值合理的情況下突然崩塌,但我們有預(yù)案、有準(zhǔn)備。當(dāng)泡沫突然破滅并以超出所有人預(yù)期的方式急劇調(diào)整時(shí),我們按既定的方案執(zhí)行。我們迅速采取了相應(yīng)的風(fēng)控措施,同時(shí)由于我們投資的公司絕大部分估值合理、流動(dòng)性較高,在市場(chǎng)調(diào)整的過程中大體穩(wěn)定且跌幅有限。這兩方面的原因使得我們得以成功地實(shí)現(xiàn)了組合的“軟著陸”。 鄧曉峰:三季度的A股市場(chǎng)大幅下跌,頻現(xiàn)千股跌停的慘狀。杠桿牛市泡沫破滅后的調(diào)整超出了大多數(shù)人的預(yù)期。特殊時(shí)期,我們采取了特殊的應(yīng)對(duì)策略。在市場(chǎng)快速下跌的第一階段,資產(chǎn)配置最為關(guān)鍵,個(gè)股在系統(tǒng)性的調(diào)整中極少幸免,降低股票倉位還是最合適的做法。我們一直注重組合的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),配置均衡而分散,因而能迅速地將倉位從超過90%降低到20%以下。同時(shí)我們也積極合理利用避險(xiǎn)工具做了小部分對(duì)沖,以減少組合損失。在市場(chǎng)短期連續(xù)出現(xiàn)拋售后,我們又階段性地以較低倉位參與市場(chǎng)反彈,并迅速實(shí)現(xiàn)收益,以期積少成多,為組合積累安全墊和更多的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算。 2、投資是比誰活得長(zhǎng) 邱國鷺:做投資不是比誰在某個(gè)階段跑得快,而是比誰看得深、看得遠(yuǎn)、看得準(zhǔn),比誰活得長(zhǎng)。我們二季度的產(chǎn)品都是在四五千點(diǎn)附近發(fā)行。在市場(chǎng)的狂熱情緒中我們堅(jiān)持了自己的價(jià)值判斷,所以這些在市場(chǎng)相對(duì)高位發(fā)行的產(chǎn)品到年底也都獲得了正收益。經(jīng)歷了這一輪市場(chǎng)調(diào)整,再次證明,經(jīng)驗(yàn)也很重要。我們6個(gè)基金經(jīng)理做投資的時(shí)間加起來接近100年了。 卓利偉:是的,資產(chǎn)管理行業(yè)是長(zhǎng)期積累口碑與信任的行業(yè),持續(xù)、穩(wěn)健的業(yè)績(jī)回報(bào)最終會(huì)贏得更多的客戶,F(xiàn)在回過頭看2015年二、三季度的市場(chǎng)暴跌,我們對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)控制有什么總結(jié)? 邱國鷺:我們做金融行業(yè),最核心就是兩點(diǎn),一個(gè)是客戶對(duì)你的信任,一個(gè)是你對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)能力。選股是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià),大類資產(chǎn)配置也是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。 如今,市場(chǎng)“肥尾現(xiàn)象”、“黑天鵝事件”頻率比較高,風(fēng)險(xiǎn)控制非常重要。市場(chǎng)永遠(yuǎn)會(huì)出人意料,所以你要時(shí)刻準(zhǔn)備著。所謂的風(fēng)控就是不帶主觀判斷的,即使最差的情況突然出現(xiàn),你還能夠很輕松自如應(yīng)對(duì)。風(fēng)險(xiǎn)往往在最不可能出現(xiàn)的時(shí)候出現(xiàn),而在大家都很擔(dān)心的時(shí)候,風(fēng)險(xiǎn)收益反而更好。 (四) 基本面研究以及價(jià)值投資方法 1、逆向投資:以港股為例 卓利偉:馮總風(fēng)格非常獨(dú)特。聽說您持股比較集中,并且換手率很低。剛才說2016年重點(diǎn)看港股,你采用什么策略? 馮柳:在市場(chǎng)的正確中尋找被忽略或有所改變的公司,我們要承認(rèn)市場(chǎng)的正確,但正確被反復(fù)證明正確后就有可能產(chǎn)生錯(cuò)誤。我一般會(huì)先看跌幅排名:在跌得多的板塊里面找跌幅相對(duì)小的個(gè)股,看看是什么原因讓它相對(duì)少跌,有些好公司的估值可能被整個(gè)板塊壓制了,本來要漲的,卻被壓住了,這是屬于要還債的。再就是找跌幅大的板塊和個(gè)股,如果是真的差且沒起色的就不看了;有的是跌得多但基本面也不是特別爛的,或者股價(jià)基本上反映了;或者是市場(chǎng)過于關(guān)注短期了,這些情況我可能會(huì)比較感興趣。 卓利偉:這是典型的逆向投資。 馮柳:對(duì)。要有超額回報(bào)肯定要逆向投資。我們回過頭去看那些歷史上很優(yōu)秀的公司,在不做交易的情況下,長(zhǎng)期持有的復(fù)合回報(bào)率也就是年化二十幾個(gè)點(diǎn),這還是在它們沒有被證明優(yōu)秀的時(shí)候參與并長(zhǎng)期投資的結(jié)果,也就是說這個(gè)市場(chǎng)要掙超過這個(gè)回報(bào)的錢是很難的,因?yàn)槟悴豢赡苋客顿Y都選擇到了這些優(yōu)質(zhì)公司。所以選擇好公司是一方面,非常便宜的買同樣重要,另外,我們要看透一個(gè)公司三年以上都比較難,但市場(chǎng)一年估值的波動(dòng)足以抵消三年的業(yè)績(jī)發(fā)展,也就是說,除非你有長(zhǎng)達(dá)5到10年的洞察力,否則都不能奢談不理會(huì)市場(chǎng)只看企業(yè),而逆向投資是最好的抵消估值波動(dòng)干擾的方式,這些都決定了逆向投資是長(zhǎng)期投資的一個(gè)必然基礎(chǔ)。 邱國鷺:人棄我取,是一個(gè)聰明的原則。巴菲特、索羅斯,或者鄧普頓、卡爾?伊坎,都具有超強(qiáng)的逆向思維能力。A股容易走極端,很多概念無論真假,只要夠新夠炫,都能在短期內(nèi)炒翻天,但爆炒之后不可避免的是暴跌。對(duì)于我們這種手腳不快的人來說,“人多的地方不去”更是至理名言。 港股處在幾十年的估值最低點(diǎn),真的能找一些很低估的股票,而且,港股是大公司貴,中小公司便宜,港股中小股票與A股的比價(jià)優(yōu)勢(shì)非常明顯,不過流動(dòng)性比較差,不太適合大資金,除非有較長(zhǎng)的鎖定期。去年主要由于人民幣貶值的沖擊,導(dǎo)致許多美元基金降低港股的配置,而港股市場(chǎng)是一個(gè)以海外機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng),機(jī)構(gòu)投資者的賣出給市場(chǎng)帶來較大的壓力。站在這個(gè)時(shí)點(diǎn)看,市場(chǎng)可能過度反應(yīng)了人民幣貶值對(duì)港股的影響。雖然人民幣貶值將帶來以港幣計(jì)算的收入和利潤(rùn)出現(xiàn)下降,但是貶值也有好的一面,一方面貶值將有利于出口的增加,另一方面人民幣貶值也會(huì)為我們帶來一些匯兌收益。 馮柳:是的,逆向投資還可以把意外傷害降到最低。我看股票時(shí)經(jīng)常會(huì)把它們歷史高點(diǎn)時(shí)的研究報(bào)告拿來看,很多時(shí)候我會(huì)驚出一身汗,因?yàn)橛X得好有道理,邏輯好完整,無懈可擊,也就是說當(dāng)時(shí)如果我看了這個(gè)分析很可能會(huì)被打動(dòng),即便在現(xiàn)在我已經(jīng)知道了它的結(jié)局后再代入進(jìn)去發(fā)現(xiàn)依舊會(huì)被打動(dòng),所以很多東西是遠(yuǎn)超過我們的認(rèn)知能力的,這個(gè)世界太復(fù)雜了,變化的方式往往也會(huì)超出我們的預(yù)料,如果我們只是寄希望于更聰明的論證,就很容易受到傷害。所以我喜歡看跌了很久的票,因?yàn)殚L(zhǎng)時(shí)間的下跌使得負(fù)面方向的思考和演化足夠充分,如果在負(fù)面思考下都能被吸引,那么萬一有正面的變化那意外就成為了我們的朋友而非敵人了。 并且逆向投資也符合博弈之道,它可以彌補(bǔ)我們作為買家的天然劣勢(shì),任何人買一個(gè)票的時(shí)候都不會(huì)比他賣的時(shí)候理解更充分,因?yàn)樯倭顺钟协h(huán)節(jié)的跟蹤和進(jìn)程思考,所以在別人因情緒不好而影響判斷或行動(dòng)力的時(shí)候,你才會(huì)抵消掉這方面劣勢(shì)。 卓利偉:對(duì)目前的A股,你采用什么策略? 馮柳:A股對(duì)我來說現(xiàn)在是不可知的狀態(tài),我沒有辦法判斷,雖然說有一定的傾向性,但不足以形成判斷和動(dòng)作。我能夠判斷的東西很少,可能有人能判斷十件事情,我只能判斷一兩件事情。大部分的時(shí)間我都不去判斷,我只在自己看的清楚的時(shí)候進(jìn)行重大動(dòng)作。另外,好的投資機(jī)會(huì)是有限的,投資者的精力和能力也是有限的,真正的風(fēng)險(xiǎn)控制在于有效且充分深入的思考,所以我比較傾向做集中投資,這是我主要的風(fēng)格選擇。 另外我一般不持有高比例現(xiàn)金,哪怕有再大的傾向認(rèn)為市場(chǎng)會(huì)跌,放棄做波段甚至躲避大幅度下跌的想法,這樣雖然會(huì)不夠完美,但可令人放棄貪念并限制恐懼所帶來的錯(cuò)誤行為,有利于把精力放到更大更簡(jiǎn)單的事情上去。任何方法都是利弊相隨的,我這樣雖然在系統(tǒng)大熊里會(huì)很受傷,但有利于平時(shí)大部分時(shí)候的情緒及思維方式的穩(wěn)定,我接受這種方式帶來的最大傷害,只因?yàn)槲腋粗厮o我?guī)淼暮锰帯?/font> 這個(gè)世界是不斷變化的,而這些變化絕大部分在人們的認(rèn)識(shí)和控制之外,所以我們要盡量避開多決定因子的投資,降低變化的復(fù)雜性,盡可能讓自己處于不被變化傷害的位置,抱著敬畏之心尋找無需賣出的優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的和時(shí)機(jī)然后時(shí)刻思考是否需要賣出。 卓利偉:習(xí)慣重倉集中持股的逆向投資,這種方式一旦錯(cuò)誤后產(chǎn)生的損失也是最重大的,你如何看待和處理這樣的情況?這個(gè)需要非常強(qiáng)大的內(nèi)心自信。 馮柳:這個(gè)問題經(jīng)常被問及,其實(shí)在我看來,承擔(dān)錯(cuò)誤帶來的懲罰本來就是天經(jīng)地義的,既想要得到回報(bào)又不愿意承擔(dān)可能的傷害其實(shí)是一種不負(fù)責(zé)任的想法,有的責(zé)任必須背起來,這樣才會(huì)有不可不慎的思考準(zhǔn)備,才能去規(guī)劃好每一步的投資。很多時(shí)候不是市場(chǎng)不聰明認(rèn)識(shí)不到機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn),更多的是不愿意承擔(dān),不愿意承擔(dān)踏空的風(fēng)險(xiǎn)以及套牢虧損的損失,這些驅(qū)使人們?nèi)プ鲚p率及不負(fù)責(zé)任的投資以及在重大機(jī)會(huì)面前畏縮手腳不敢向前。另外,我們?cè)诂F(xiàn)實(shí)生活中去看,其實(shí)大部分創(chuàng)業(yè)拼搏的失敗代價(jià)都要遠(yuǎn)高于股市,血本無歸是各行業(yè)投入失敗的常態(tài),至于政治拼搏那更是可以危及生命,所以因?yàn)殄e(cuò)誤而產(chǎn)生損失是再正常不過,我經(jīng)常說那些什么錯(cuò)誤都沒有犯的人都有可能遭遇無法接受的代價(jià),比如交通事故中無過錯(cuò)方遭遇的永久傷害,那樣無法想象的痛苦也得接受,何況股市投資里因?yàn)殄e(cuò)誤而產(chǎn)生的這些損失呢,心平氣和的面對(duì)可能的錯(cuò)誤所帶來的損失,然后更深入的思考和準(zhǔn)備以使得自己不要承受那些自己無法承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就可以了。 2、選股方法 邱國鷺:我們一直堅(jiān)守價(jià)值投資的道路,從未動(dòng)搖。我們對(duì)各類投資理念方法和自己的能力邊界有著清晰的了解。擇時(shí)并不是我們所擅長(zhǎng)的,有研究表明,通過對(duì)基金業(yè)績(jī)的分解評(píng)價(jià),發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)期以來具有擇時(shí)能力的基金經(jīng)理寥寥無幾。因此,我們將更多的精力放在個(gè)股的精選上,堅(jiān)持較高的選股標(biāo)準(zhǔn):第一是有未來,有成長(zhǎng)性,否則很容易有價(jià)值陷阱,二是行業(yè)格局很清晰,贏家的先發(fā)優(yōu)勢(shì)很明顯,后來者再怎么努力也追不上;三是估值合理。 鄧曉峰:這個(gè)階段要回避前期漲幅過高的行業(yè)和股票,發(fā)掘沒有被市場(chǎng)深度研究、漲幅不大的標(biāo)的。 孫慶瑞:在好的行業(yè)中選擇已被市場(chǎng)認(rèn)可、增速較快、較為活躍且公司治理較好的公司,我比較偏好民營機(jī)制中優(yōu)秀的企業(yè)。 卓利偉:前面提到全社會(huì)對(duì)好公司股權(quán)的配置比重在持續(xù)上升。好公司的股權(quán)有兩類,一類是從大類資產(chǎn)角度來看,估值有明顯比較優(yōu)勢(shì)的。第二類是,企業(yè)及其團(tuán)隊(duì)能夠不斷創(chuàng)新、創(chuàng)造價(jià)值的公司,并且估值可以接受的。從研究的角度看,第二類是長(zhǎng)期投資的重點(diǎn)。 馮柳:長(zhǎng)期下跌或盤整后的且有增長(zhǎng)可能但還不確定的公司是我主要關(guān)注方向。 王世宏:投資在未來10年價(jià)值快速增長(zhǎng)的公司。挑選標(biāo)準(zhǔn)是適應(yīng)變化的環(huán)境、好生意以及擁有優(yōu)秀的管理層。 鄧曉峰:對(duì),價(jià)值投資要基于對(duì)商業(yè)模式和盈利的判斷。 王世宏:基于基本面研究能夠建立一種可復(fù)制、可持續(xù)的投資模式。長(zhǎng)期價(jià)值投資的回報(bào)率等于企業(yè)收入增長(zhǎng)率、盈利增長(zhǎng)率、資本的回報(bào)率以及估值的變化率。 3、價(jià)值投資與成長(zhǎng)投資之辯 鄧曉峰:創(chuàng)業(yè)板整體市盈率目前在90倍以上。一個(gè)指數(shù)的市盈率這么高,需要充裕的流動(dòng)性、市場(chǎng)參與者的高度一致預(yù)期以及強(qiáng)勁的基本面(企業(yè)盈利增長(zhǎng))來支撐。但是現(xiàn)實(shí)最缺乏的恰恰是基本面的支撐。即使考慮收購資產(chǎn)帶來的外延式擴(kuò)張,創(chuàng)業(yè)板整體3季度盈利增速同比增長(zhǎng)28%;如果扣除盈利前五大公司,整體盈利的增速下降到20%;如扣除盈利前十大公司,整體盈利的增速下降到只有14%。應(yīng)該說創(chuàng)業(yè)板整體的增長(zhǎng)乏善可陳,且盈利的增速與估值的擴(kuò)張并不匹配。這種上漲主要反映了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化。市場(chǎng)偏好的高度一致與缺乏基本面的支撐,并不是可一個(gè)持續(xù)穩(wěn)態(tài),反而是潛在的風(fēng)險(xiǎn)。 我更愿意將精力集中到真正有質(zhì)量的增長(zhǎng),能做成事而不只是講故事的公司上。成長(zhǎng)本來就是價(jià)值的一部分,上市公司本身的價(jià)值創(chuàng)造是關(guān)鍵。 卓利偉:從產(chǎn)業(yè)角度看,更復(fù)雜服務(wù)產(chǎn)業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)化比較困難,O2O與全產(chǎn)業(yè)鏈的信息化改造的效率相對(duì)較低、摸索的過程也較長(zhǎng),但這個(gè)過程會(huì)持續(xù)下去,并且成功之后壁壘也非常高,這些需要時(shí)間。從與互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的商業(yè)模式創(chuàng)新看,產(chǎn)業(yè)邏輯也從傳統(tǒng)的流量與平臺(tái)的思維轉(zhuǎn)到了重度垂直整合與供應(yīng)鏈深度優(yōu)化的思維,這部分會(huì)有一些公司值得研究。從智能硬件看,智能手機(jī)滲透率的故事基本上結(jié)束,可穿戴與其他智能硬件的創(chuàng)新均在摸索之中,目前由于缺乏高頻剛需而沒有出現(xiàn)海量市場(chǎng)。當(dāng)然從長(zhǎng)期看,所有硬件與機(jī)器將會(huì)不斷智能化與互聯(lián)網(wǎng)化,另外內(nèi)容與IP市場(chǎng)的興起可能仍可持續(xù),但中短期看,這部分可能已經(jīng)被資本市場(chǎng)過高預(yù)期了。 孫慶瑞:雖然長(zhǎng)期的市場(chǎng)重點(diǎn)是會(huì)落在周期型、價(jià)值型還是成長(zhǎng)型板塊,對(duì)此我們還需要進(jìn)行密切地跟蹤和觀察,但是短期內(nèi),依然可以關(guān)注發(fā)展趨勢(shì)良好但演繹熱度尚且不夠的成長(zhǎng)股。中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性差異將帶來股市的結(jié)構(gòu)性行情。更多的人會(huì)花更多的時(shí)間去追求健康和幸福,我關(guān)注與此相關(guān)的公司,最好是民營的機(jī)制優(yōu)秀的公司。在中國經(jīng)濟(jì)找到潛在增長(zhǎng)、有拐點(diǎn)向好之前,我仍然看好成長(zhǎng)型行業(yè),比如新能源、環(huán)保、體育等。此外汽車無人駕駛、VR、軍工信息化、移動(dòng)醫(yī)療和物聯(lián)網(wǎng)等熱點(diǎn)板塊也值得關(guān)注。 邱國鷺:新興行業(yè)哪一些是能做得成的呢?咱們先不評(píng)價(jià)估值的高低,就看成長(zhǎng)是否能兌現(xiàn)。時(shí)間拉長(zhǎng),能兌現(xiàn)的是少數(shù)。 孫慶瑞:傾向于新能源,它能滿足很多方面需要,比如彌補(bǔ)效率、降低能耗。目前風(fēng)能、太陽能、水力等新能源發(fā)送的電量有較大一部分流失和浪費(fèi),主要源于新能源電力未能被有效地儲(chǔ)存和利用,目前有些企業(yè)正努力加強(qiáng)新能源電力的儲(chǔ)存量和利用率,這一部分的市場(chǎng)容量和發(fā)展空間都是比較可觀的。 另外,節(jié)能環(huán)保、部分體育、物聯(lián)網(wǎng)、無人駕駛等都不錯(cuò)。環(huán)保是一個(gè)成長(zhǎng)型行業(yè)。中國的環(huán)境問題在全世界來看都是比較糟糕的,且受政府投資的影響較大,目前環(huán)保行業(yè)的投資比重依然是偏低的狀態(tài),同時(shí)行業(yè)的滲透率較低。體育這幾年才開始萌芽,增速較快。目前雖然行業(yè)中可選標(biāo)的較少,但我仍然會(huì)努力挖掘其中的優(yōu)質(zhì)個(gè)股。 卓利偉:我認(rèn)為“三高”不會(huì)較長(zhǎng)期維持,即“高估值、高預(yù)期、高市值”,如何規(guī)避這類成長(zhǎng)股的風(fēng)險(xiǎn)? 孫慶瑞:成長(zhǎng)股在供給受限的情況下成為市場(chǎng)熱點(diǎn),導(dǎo)致估值偏高。但是我在選擇成長(zhǎng)行業(yè)的時(shí)候,會(huì)避開估值過高、市場(chǎng)最熱的行業(yè)板塊,而提前布局市場(chǎng)中還未完全爆發(fā)但發(fā)展空間較大、前景較好的細(xì)分行業(yè)或公司。 卓利偉:資本市場(chǎng)把投資分成價(jià)值與成長(zhǎng)兩類,本身就有邏輯上的誤區(qū),也許是理解上的一種習(xí)慣吧,其實(shí)準(zhǔn)確的說法應(yīng)該是基本面投資與市場(chǎng)博弈交易兩類。在我看來價(jià)值投資與成長(zhǎng)投資本質(zhì)上是一回事,高質(zhì)量的成長(zhǎng)其實(shí)就是對(duì)企業(yè)未來價(jià)值的判斷,價(jià)值與成長(zhǎng)的區(qū)別只是加上了時(shí)間的維度。所以,我喜歡講“可持續(xù)的價(jià)值與高質(zhì)量的成長(zhǎng)”,其實(shí)是一回事。 靜態(tài)的價(jià)值是相對(duì)于其他大類資產(chǎn)的比較優(yōu)勢(shì),這相當(dāng)于默認(rèn)了市場(chǎng)經(jīng)常會(huì)發(fā)生錯(cuò)誤定價(jià),從而導(dǎo)致的投資機(jī)會(huì)。除此以外,我認(rèn)為價(jià)值投資更重要的內(nèi)容是對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的核心能力的判斷與把握,這個(gè)需要對(duì)產(chǎn)業(yè)與企業(yè)基本面研究的深厚功底。好的投資標(biāo)的本質(zhì)上都是一個(gè)具備安全邊際的看漲期權(quán)。這是我對(duì)價(jià)值投資的理解。 邱國鷺:高毅資產(chǎn)的整體特點(diǎn)是不追市場(chǎng)熱點(diǎn),把基本面研究透。我們深信,投資不是比誰跑得快,而是比誰看得深、看得遠(yuǎn)、看得準(zhǔn)。大家都在炒概念的時(shí)候,我們是少數(shù)還在專注于基本面研究的機(jī)構(gòu)。我們堅(jiān)信,對(duì)基金公司而言,研究就是生產(chǎn)力。 |
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