外延式并購對上市公司業(yè)績提升以及業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)揮越來越重要的作用。同時，高增長也伴隨著高風(fēng)險。5月3日，深交所發(fā)布的多層次資本市場上市公司2015年報實證分析報告指出，隨著并購公司家數(shù)的增多以及并購整合的推進，個別公司并購風(fēng)險顯現(xiàn)。由于并購標的預(yù)期收益不達標造成商譽減值計提準備以及未履行業(yè)績承諾甚至通過更改承諾的方式逃避責(zé)任等受到了交易所的重點關(guān)注。

　　并購高峰伴隨高風(fēng)險

　　統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2015年上市公司公告了1444次并購重組事項，有數(shù)據(jù)披露的并購事件涉及交易金額15766.49億元，平均每單交易金額20.14億元；而2014年全年公告了475項重組事件，披露交易金額2306.29億元，平均每單10.63億元。2015年，并購重組事件的數(shù)量、交易金額都有突飛猛進地增長，分別是2014年的3倍、6.8倍。

　　并購對上市公司實現(xiàn)外延式成長發(fā)揮越來越重要的作用，特別是創(chuàng)業(yè)板公司。安信證券指出，雖然創(chuàng)業(yè)板并購案例的增速在放緩，但是每個并購標的平均所貢獻的利潤在快速增加，2015年并購標平均貢獻利潤接近2000萬元，同時被并購標的保持較高的盈利增速。

　　數(shù)據(jù)顯示，2015年創(chuàng)業(yè)板公司的全部利潤中，超過22%來自于收購后并表的公司；而創(chuàng)業(yè)板2015年全年20%多的盈利增速中，外延收購的標的貢獻了10%以上的增速。

　同時，并購交易愈發(fā)向新興產(chǎn)業(yè)（愛基,凈值,資訊）集中，對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級（愛基,凈值,資訊）的作用愈發(fā)明顯。深交所的報告指出，2015年，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐加快的背景下，并購重組市場化改革持續(xù)深入。分行業(yè)看，購買方以計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、電氣機械和器材制造業(yè)最為活躍。并購標的中，廣播影視、互聯(lián)網(wǎng)和相關(guān)服務(wù)、醫(yī)藥制造業(yè)受到青睞。

　　不過，隨著并購市場不斷攀向高峰，風(fēng)險也開始暴露。深交所的報告指出，2015年股票市場經(jīng)歷了較大的異常波動，上市公司的并購重組受到了高估值、高對價的影響，出現(xiàn)了部分公司終止或暫停并購活動的現(xiàn)象。由于缺乏可靠的估值參考體系，個別上市公司向新興產(chǎn)業(yè)的跨界并購也受到了較大影響。

　　由于并購標的預(yù)期收益不達標，造成商譽減值計提準備和未履行業(yè)績承諾等情況。深交所的報告指出，并購重組形成的大額商譽，也給少數(shù)上市公司未來業(yè)績帶來較大的不確定性。隨著并購公司家數(shù)的增多以及并購整合的推進，個別公司并購風(fēng)險顯現(xiàn)。在經(jīng)濟大環(huán)境和其他因素的綜合影響下，2015年出現(xiàn)了一些公司未能履行業(yè)績承諾的現(xiàn)象，甚至有個別公司通過更改承諾的方式逃避責(zé)任。

　　商譽減值損失成煩惱

　　由于并購標的無法達到預(yù)期收益造成的商譽減值計提，成為上市公司高溢價和高業(yè)績承諾的外延式并購時面臨的新煩惱。2013年以來，并購市場屢攀高峰，商譽總值與日俱增，商譽減值計提的風(fēng)險也在2015年年報中得到集中暴露。

　　國泰君安(行情601211,買入)指出，外延式并購，尤其是現(xiàn)金收購，能夠為每股收益帶來顯著增長。并購過程中產(chǎn)生的溢價會逐漸積累到商譽這一會計科目。商譽反映的是并購者對資本未來收益的主觀預(yù)期，需要每年進行減值測試，當(dāng)被收購資產(chǎn)無法達到預(yù)期收益時，公司面臨計提減值并沖抵利潤的風(fēng)險。商譽越重，計提減值對利潤的沖擊可能也越大。

　　隨著并購市場的快速膨脹，A股市場的商譽總值呈快速上升的趨勢，特別是外延式并購活躍的中小板和創(chuàng)業(yè)板公司。深交所的報告顯示，2013年至2015年間，深市上市公司的商譽總值分別為707億元、1581億元和3544億元，2015年共有210家公司的商譽增長幅度超過100%。

　　大幅增加的商譽壓頂之下，并購標的預(yù)期收益無法達成造成的計提減值準備風(fēng)險逐漸暴露出來。以創(chuàng)業(yè)板“并購之王”藍色光標(行情300058,買入)為例，在今年1月份發(fā)布的年報業(yè)績預(yù)告中，公司表示，2015年實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤5000萬元-1億元，同比下滑85%-93%。對于凈利大幅下滑的原因，公司稱，除了“三費”的影響外，公司收購的西藏山南東方博杰廣告有限公司尚處收購后業(yè)績承諾期。受傳統(tǒng)電視廣告行業(yè)收入整體下滑等因素影響，博杰廣告2015年度實際經(jīng)營業(yè)績完成情況與收購時承諾業(yè)績有較大差距。預(yù)計對收購博杰廣告所形成的商譽及無形資產(chǎn)需計提減值準備，對公司凈利潤有較大影響。

　　事實上，商譽減值計提對部分上市公司業(yè)績造成了長期困擾。以特變電工(行情600089,買入)為例，公告顯示，公司為發(fā)展高壓、超高壓、特高壓GIS業(yè)務(wù)，2011年全資子公司特變電工沈陽變壓器集團有限公司受讓了上海中發(fā)超高壓電器有限公司51%股權(quán)，沈變公司在合并報表時確認商譽11410.12萬元。2013年、2014年公司對該商譽分別計提了減值準備1653.32萬元、2385.42萬元。2015年對該商譽進行減值測試，對剩余商譽全額計提減值準備7371.38萬元。

　　在此背景下，高溢價并購以及高業(yè)績承諾受到了監(jiān)管層的重點關(guān)注。2016年以來，上交所和深交所分別向新文化(行情300336,買入)、哈投股份(行情600864,買入)、遠方光電(行情300306,買入)、深天地A(行情000023,買入)和唐德影視(行情300426,買入)等多家上市公司發(fā)出重組問詢函，關(guān)注的焦點集中在這些上市公司高溢價并購是否合理，以及較高的業(yè)績承諾能否達成等。以唐德影視為例，今年3月28日，公司公告稱，擬以現(xiàn)金方式收購愛美神51%股份。資料顯示，愛美神成立不到一年，注冊資本僅為300萬元，而唐德影視給出了7億元的估值。4月11日，深交所向唐德影視發(fā)出問詢函，要求唐德影視在披露收購愛美神的重大資產(chǎn)重組方案時，重點對愛美神的估值情況進行分析說明，并進行重大風(fēng)險提示。

　　更改業(yè)績承諾頻現(xiàn)

　　上市公司的并購重組大多伴隨有業(yè)績承諾。光大證券(行情601788,買入)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2010年-2015年，上市公司與重組方簽訂的業(yè)績補償協(xié)議分別有31、36、71、120、211和349項。不過，業(yè)績承諾不達標在2015年年報中大規(guī)模暴露。據(jù)不完全統(tǒng)計，收購資產(chǎn)的2015年業(yè)績未達到承諾標準的高達百宗。

　　業(yè)績承諾不達標需要業(yè)績承諾主體按照約定進行補償。不過，深交所的報告指出，在經(jīng)濟大環(huán)境和其他因素的綜合影響下，2015年出現(xiàn)了一些公司未能履行業(yè)績承諾的現(xiàn)象，甚至有個別公司通過更改承諾的方式逃避責(zé)任。

　　以深華新(行情000010,買入)、盛路通信(行情002446,買入)為例，深華新收購標的資產(chǎn)八達園林2015年只完成承諾業(yè)績的54%，補償責(zé)任主體提出，將補償期限由2015年至2017年調(diào)整為2016年至2019年；而盛路通信則選擇了降低承諾金額。此外，華伍股份(行情300095,買入)、東材科技(行情601208,買入)將業(yè)績承諾期由“每年”改為“累計”。

　　這些情況也受到了監(jiān)管層的重點關(guān)注。以斯太爾(行情000760,買入)為例，公司4月30日公告稱，控股股東英達鋼構(gòu)應(yīng)于5月1日前將2015年度業(yè)績補償款3.5億元交付給公司，但未如期交付，其提出了“2016年5月31日前支付6000萬元、2016年6月30日前支付12000萬元，以及2016年7月31日前支付剩余1.71億元，并承諾在支付最后一期業(yè)績承諾補償款的同時，就應(yīng)付未付業(yè)績補償款按0.3%。/日的利息向公司承擔(dān)違約賠償責(zé)任”。

　　5月4日，深交所向斯太爾發(fā)去關(guān)注函，要求公司董事會、獨立董事和保薦機構(gòu)新時代證券對英達鋼構(gòu)作出的后續(xù)履行計劃是否損害上市公司及中小股東利益發(fā)表意見，重點說明對于英達鋼構(gòu)履約能力的分析和結(jié)論、是否存在充分的履約保障措施、公司可能采取的救濟手段等；同時，要求英達鋼構(gòu)提供最近兩年經(jīng)審計的財務(wù)報表，并詳細說明相關(guān)的客戶回款計劃、回款延遲及日常運營資金需求等因素導(dǎo)致無法交付業(yè)績補償款的具體情況等。

　　部分上市公司更是想擺脫責(zé)任。以*ST建機(行情600984,買入)為例，2015年上半年，*ST建機收購了天成機械100%股權(quán)，原股東王志榮作出三年期凈利潤承諾，其中2015年承諾凈利潤為不低于2550萬元。天成機械2015年度實際凈利潤僅為968.65萬元，約占當(dāng)年承諾額的37.99%。在此背景下，公司董事會提議對補償條款進行修改，由此引來上交所的監(jiān)管工作函。不過，*ST建機回復(fù)上交所稱：“如此次王志榮履行原承諾責(zé)任，則會對其造成較大心理負擔(dān)，影響其生產(chǎn)經(jīng)營積極性，并容易導(dǎo)致王志榮以犧牲天成機械長遠發(fā)展為代價而刻意追求短期利益�！�