中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)編者按：曾經(jīng)靠激進(jìn)擴(kuò)張迅猛發(fā)展的九鼎投資，在當(dāng)下不景氣的資本市場(chǎng)和監(jiān)管趨嚴(yán)的環(huán)境下正遭遇著前所未有的挑戰(zhàn)。繼8月12日，九信資產(chǎn)300億融資告吹之后，9月14日，九鼎投資宣布將其原定120億融資下調(diào)至15億，而這筆資金的投向也由此前的基金投資變更為熱門的房地產(chǎn)項(xiàng)目。

　　據(jù)悉，九鼎模式一直被業(yè)內(nèi)人士所詬病，而去年底，證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士也表示，迫切需要加強(qiáng)對(duì)新三板掛牌的私募基金管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，暫停私募基金管理機(jī)構(gòu)在全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌和融資，并對(duì)前期融資的使用情況開(kāi)展調(diào)研，這一表態(tài)也被不少業(yè)內(nèi)人士解讀為私募行業(yè)冬天。

　　“融資+并購(gòu)”九鼎模式套路太深

　　2014年4月23日，九鼎投資成為首家登陸新三板的私募股權(quán)機(jī)構(gòu)。九鼎掛牌的同時(shí)，還向142名投資者發(fā)行股票，融資規(guī)模為35.37億元，由九鼎投資所管理的部分股權(quán)投資基金的部分出資人以其在基金中的合伙財(cái)產(chǎn)份額作為認(rèn)購(gòu)股票方式。

　　換句話說(shuō)，九鼎的這一次發(fā)行并沒(méi)有募集現(xiàn)金，而是換來(lái)了價(jià)值35億的股權(quán)投資“資產(chǎn)”。這次融資被人們稱作是九鼎“創(chuàng)新”出的換股計(jì)劃。增發(fā)后，坐擁資產(chǎn)的九鼎估值開(kāi)始發(fā)生變化，發(fā)行完成后九鼎投資的總資產(chǎn)是42.15億元，凈資產(chǎn)36.4億元。

　　第一輪融到的不是現(xiàn)金，九鼎迅速開(kāi)始了第二次增發(fā)。2014年7月，九鼎再次募資22.5億元。按照當(dāng)時(shí)的增發(fā)價(jià)格算，這一次九鼎的市值已達(dá)到了156.8億元。和第一筆增發(fā)一樣，這一次的模式也讓人們“嘆為觀止”：此次為九鼎的管理層以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)，可以說(shuō)，九鼎集團(tuán)是用這22.5億元的內(nèi)部融資，撐起了156.8億的總市值。而九鼎集團(tuán)的資產(chǎn)，也是通過(guò)“自己人”才漲到了57億元。

　　對(duì)于自家人扛起大旗的九鼎來(lái)說(shuō)，這才走了第一步。手頭有了錢，九鼎迅集團(tuán)速開(kāi)始了掛牌后的投資并購(gòu)擴(kuò)張。2015年5月，九鼎集團(tuán)出資20億元出資設(shè)立了全資子公司九信投資管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱：九信金融）。同月，九鼎集團(tuán)通過(guò)子公司拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司對(duì)深圳市武曲星網(wǎng)絡(luò)科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱"武曲星")增資1900萬(wàn)元，直接及間接持有武曲星100%的股權(quán)。九鼎集團(tuán)在互聯(lián)網(wǎng)金融上的布局初顯。

　　投資并購(gòu)撐起了九鼎集團(tuán)后，九鼎集團(tuán)借助著帶來(lái)的市場(chǎng)影響力立即轉(zhuǎn)變風(fēng)格，投資開(kāi)始激進(jìn)起來(lái)。九鼎下出在資本市場(chǎng)最重要的一步棋：以41.5億元的出價(jià)拍下中江集團(tuán)100%的股權(quán)，從而間接控制了江中地產(chǎn)（600053）72.37%的股權(quán)（注：江中地產(chǎn)已更名為現(xiàn)在的九鼎投資）。

　　2015年8月，九鼎集團(tuán)通過(guò)九州證券收購(gòu)華海期貨有限公司100%的股權(quán)；收購(gòu)中捷保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)股份有限公司100%的股權(quán)，進(jìn)入保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、保險(xiǎn)咨詢和服務(wù)領(lǐng)域；通過(guò)昆吾九鼎擬參與發(fā)起設(shè)立眾惠財(cái)產(chǎn)相互保險(xiǎn)總社；收購(gòu)了新三板掛牌公司優(yōu)博創(chuàng)，也就是現(xiàn)在的九信資產(chǎn)（831400.OC）。

　　左手投資，九鼎集團(tuán)右手的融資也激進(jìn)起來(lái)。2015年9月，九鼎集團(tuán)又在上交所發(fā)行10億元公司債券。11月，九鼎集團(tuán)成功完成了一筆100億元的巨額融資。這次融資新增的股東全部都是資產(chǎn)管理計(jì)劃、信托計(jì)劃或?qū)ｍ?xiàng)基金。定增完成后，九鼎集團(tuán)的總市值變成1100億元，成為新三板市值最高的掛牌企業(yè)。

　　然而，九鼎這種激進(jìn)的手法也引來(lái)了監(jiān)管層的目光。證監(jiān)會(huì)發(fā)言人張曉軍曾表示，在新三板掛牌的私募基金管理機(jī)構(gòu)頻繁融資，融資金額和投向引起社會(huì)廣泛關(guān)注和質(zhì)疑。因此，迫切需要加強(qiáng)對(duì)此類私募基金管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，暫停私募基金管理機(jī)構(gòu)在全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌和融資，并對(duì)前期融資的使用情況開(kāi)展調(diào)研。

　　定增計(jì)劃“大瘦身” 募投項(xiàng)目轉(zhuǎn)為房地產(chǎn)

　　據(jù)時(shí)代周報(bào)報(bào)道，9月15日，九鼎投資發(fā)布公告表示，擬對(duì)之前的定增預(yù)案進(jìn)行修訂，定增價(jià)格從10元/股上調(diào)至32.07元/股；募資規(guī)模從不超過(guò)120億元調(diào)整至不超過(guò)15億元；募投項(xiàng)目從基金份額出資、“小巨人”計(jì)劃調(diào)向紫金城房地產(chǎn)項(xiàng)目。

　　根據(jù)去年其發(fā)布的公告顯示，九鼎投資計(jì)劃通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行募集資金總額擬不超過(guò)人民幣120億元，其中90億元用于基金份額出資，30億元用于“小巨人”計(jì)劃。

　　當(dāng)時(shí)，九鼎投資表示，在不改變本次募投項(xiàng)目的前提下，公司董事會(huì)可在股東大會(huì)決議范圍內(nèi)根據(jù)項(xiàng)目的實(shí)際需求，對(duì)上述項(xiàng)目的募集資金投入順序和金額進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。不過(guò)，“適當(dāng)調(diào)整”最終成了“翻天覆地”式的改變。與此前的計(jì)劃相比，新的定增計(jì)劃在募資規(guī)模、定增價(jià)格和募投項(xiàng)目方面全部發(fā)生重大變化，幾乎可以說(shuō)是一個(gè)全新的定增計(jì)劃。

　　其中，最受關(guān)注的便是募資規(guī)模從120億元大幅縮水到僅剩15億元。上海一位大型私募投資經(jīng)理表示：“一般來(lái)說(shuō)，上市公司的定增計(jì)劃出現(xiàn)改動(dòng)是不太常見(jiàn)的，就算是修改也多是改動(dòng)價(jià)格，像九鼎投資這次改動(dòng)這么大是非常罕見(jiàn)的，很大一部分原因可能是來(lái)自監(jiān)管的壓力，畢竟此前九鼎模式已經(jīng)飽受詬病，如果在這種情況下還繼續(xù)去推進(jìn)百億級(jí)別的融資，吃相就有點(diǎn)難看了，而且發(fā)審委方面大概率是通不過(guò)的�！�

　　值得注意的是，此次募投的項(xiàng)目變更為房地產(chǎn)項(xiàng)目。根據(jù)公告，九鼎投資調(diào)整后的募集資金將全部投向“紫金城”項(xiàng)目四期、五期、一期1＃樓、公寓樓，該項(xiàng)目總投資約17.96億元，預(yù)計(jì)開(kāi)發(fā)周期為3年，即2016年9月至2019年9月。據(jù)公司測(cè)算，該項(xiàng)目預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售額36.88億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.25億元，投資回報(bào)率為45.90%。

　　據(jù)了解，紫禁城樓盤位于江西南昌，而目前國(guó)內(nèi)三線城市樓市成交并不理想，去庫(kù)存壓力普遍較大，將定增計(jì)劃全部投入三線城市的房地產(chǎn)項(xiàng)目，風(fēng)控如何把握？對(duì)此，九鼎投資人士表示，2016年上半年南昌房地產(chǎn)市場(chǎng)去庫(kù)存顯著，房?jī)r(jià)上漲也明顯。南昌房?jī)r(jià)連漲15個(gè)月，位居全國(guó)十強(qiáng)之列。按以前6個(gè)月平均銷售面積 52.63 萬(wàn) 計(jì)算，南昌住宅市場(chǎng)的出清周期為6.6個(gè)月左右，隨著贛江新區(qū)等一系列大環(huán)境因素影響，南昌房?jī)r(jià)或?qū)⒂瓉?lái)新一輪的波動(dòng)。

　　事實(shí)上，這并不是九鼎系的第一次失敗。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道稱，就在上個(gè)月，九鼎旗下的九信資產(chǎn)300億元定增項(xiàng)目正式宣告失敗。

　　該項(xiàng)目計(jì)劃發(fā)行股票數(shù)量不超過(guò)5.6億股，募集金額不超過(guò)300億元。發(fā)行對(duì)象為現(xiàn)有股東以及符合規(guī)定的投資者，非公司現(xiàn)有股東不超過(guò)35名。其中，九鼎集團(tuán)認(rèn)購(gòu)10億元；53位自然人、企業(yè)用債權(quán)認(rèn)購(gòu)190億元。

　　而這53位發(fā)行對(duì)象用來(lái)認(rèn)購(gòu)股份的債權(quán)，對(duì)應(yīng)的債務(wù)人是他們各自的公司，共計(jì)70家。可以理解為發(fā)行對(duì)象把對(duì)自家公司股權(quán)投資轉(zhuǎn)為債權(quán)，然后將把債權(quán)轉(zhuǎn)為對(duì)九信資產(chǎn)的股權(quán)。

　　“這到底是股權(quán)融資還是債券融資，交易設(shè)計(jì)上完全模糊了。對(duì)于其他投資者，對(duì)整個(gè)交易請(qǐng)款不夠了解，對(duì)他們的投資是不公平的，潛在的利益可能受到損害，不利于保護(hù)他們的權(quán)益。”聯(lián)訊證券付立春認(rèn)為。

　　“監(jiān)管層對(duì)于定增的資金來(lái)源有很多要求，定增一定要穿透核查。參與定增的很多都是九信資產(chǎn)之前投資的項(xiàng)目，這些企業(yè)把股權(quán)轉(zhuǎn)成債權(quán)，涉及的問(wèn)題很多，也將會(huì)面臨監(jiān)管層提出的很多問(wèn)題。尤其是風(fēng)口浪尖上的九鼎，定增額度比較大，監(jiān)管層還是比較關(guān)注的。”8月17日上海一家私募高管認(rèn)為，主動(dòng)撤回也算是避免了很多麻煩。